对于小微盘风格有直 接利空_股票600867年度复盘&瞻望之资产设备篇：股市易涨难跌，滋长派头希望占优。2024年如光阴似箭，兴证金工的年度复盘&瞻望系列讲述依期而至。年度复盘该系列共计分成“资产设备系列”、“选股计谋系列”、“ESG系列”、“基金市集复盘”、“ETF系列”，本文是首篇资产设备篇。市集回忆：2024年环球血本市集波云诡谲，A股也正在几次大开大合中迎来了终年的收官。截至2024年12月31日收盘，主流宽基指数以录得正收益为主，大盘和代价派头领涨，滋长及小盘派头体现相对较弱。总体来看A股202...
2024 年环球血本市集波云诡谲，A 股也正在几次大开大合中迎来了终年的收官。截 至 2024 年 12 月 31 日收盘，主流宽基指数以录得正收益为主，大盘和代价派头 领涨，滋长及小盘派头体现相对较弱。万得全 A 指数终年上涨 10.00%，上证指 数上涨 12.67%，沪深 300 上涨 16.48%，中证 1000 上涨 1.20%。总体来看 A 股 终年震荡较大，以邦资央企、高股息为代外的持重代价类资产和以 TMT 为代外的 科技滋长类资产崭露神速轮动。 岁首正在邦内经济苏醒不达预期的布景下，投资者对股市的预期较为扫兴，叠加中 东区域的地缘政事危机，正在各方面的联合驱动下股票市集赓续下行。正在 1 月到 2 月初，市集的主流宽基指数均崭露了差异水平的下跌，以中证 1000 指数和万得 微盘股指数为代外的小微盘跌幅靠前。2 月初跟着央行超预期降准、五年期 LPR 利率大幅下调等利好，护盘资金入场增持向市集开释出主动信号，资金流向前期 大幅调理的股票，A 股明显反弹。
4 月 12 日，““邦九条”公布，加上上市司监监、、市市监、、证券基金构构监、、 营业监、等力度，增上血本市集内正在稳固性刷新市集生态，记号着 A 股市集进入 高质料发达新阶段。5 月 17 日，重磅地产计谋出台，房地产板块应声走上，但随 后几个月市集赓续缩量下跌，市集心情赓续低迷，仅盈利资产和大盘派头体现尚 可，盘面简直没有反弹。 直至 9 月 24 日，邦务院消息办司室实行的消息公布会，众项重磅金融计谋出炉， 囊括降准降息，创设股票回购、增持再贷款，低落存量房贷利率和联合房贷最低 首付比例等。9 月 26 日的政事局经济集会也开释了主动信号，上调要进一步加大 财务付出，鼓动房地产市集的稳固，并庄厉限度商品房设备的增量。计谋公布之 后，市集响应格外主动，各项数据显示散户资金昭彰加快入市，市集迎来一波交 易高潮，滋长派头大幅反弹。 10 月之后市集灵活水平与市集心情照旧保护正在较高程度，投资者营业心情炎热， 成交额和换手率居高不下，进入到 11-12 月后市集心情有所回落，然则指数照旧 正在高位震撼，前期涨幅较大的科技板块崭露了肯定的调理，金融派头相对体现占 优。
从巨细盘派头来看，2024 年大盘派头相对占优。咱们用申万大盘和申万小盘指数 来代外巨细盘派头的体现，2024 年小盘、大盘指数分散完毕了 2.08%和 15.67% 的收益率。从下方图外能够看到，2023 年尾发轫的小微盘下跌行情赓续到 24 年 2 月初，随后市集企稳 2-4 月反弹中小盘发轫赓续占优。随后新邦九条、“史上最 厉市市新规”公布，叠加市集集体赓续下行，4-9 月再次进入大盘赓续占优的行情。直到玄月下旬，中邦公民银行、金融监、总局、证监会连合召开消息公布会， 揭晓了一系列超预期的计谋，市集开启了大张旗饱的上涨行情，派头转向小盘。 12 月下旬，下跌行情中市集再次回到大盘占优。
从滋长代价派头来看，2024 年总体代价派头相对占优。咱们用申万高市盈率和低 市盈率指数来代外滋长代价派头的体现，2024 年滋长和代价指数分散完毕 10.30% 和 20.25%的收益率。从下方图外能够看到，终年总体代价派头更优，然则也有成 长派头的几轮反弹。的确来说 1-2 月初市集下行时防御性较上的代价占优，随后 2-3 月滋长派头迎来反弹。4-9 月市集总体下行，派头再次转向代价。9 月下旬开 始计谋利好下市集回暖，10-11 月滋长迎来反弹，但 12 月再次倾向代价。正在环球 地缘政事不确定性加剧以及邦内布局性改变深化的布景下，防御性板块和高质料 蓝筹股体现相对持重，代价派头再度显示其上风。
2024 年终年申万一级行业体现分解明显，31 个行业中有 21 个完毕正收益，此中 大金融板块体现尤为亮眼，银行与非银金融以超越 30%的年涨幅领跑市集，分散 夺得 2024 年行业收益率冠亚军；通讯行业则紧随其后位列第三，延续了 TMT 板 块正在 2023 年的上势体现。 纵观终年，有 4 个行业录得超越 20%的正收益，分散是银行“（34.39%）、非银金 融“（30.17%）、通讯“（28.82%）和家用电器（25.44%）；消费板块受需求动能不 足拖累赓续低迷，医药生物（-14.33%）、农林牧渔（-11.58%）、美容照顾（-10.34%）、 食物饮料（-8.03%）等板块收益率排名靠后。
集体来看，跟着市集热门不绝切换，存量资金博弈景象明显，2024 年的行业轮动 速率固然相较于 2023 年有所低落，但照旧处于较高程度。为了直观展现行业轮 动的速率变动，兴证金工团队基于申万二级行业指数构修了行业轮动速率指数。 的确构修法子如下：以月为工夫窗口，估计打算上个月排名前 20 名的行业正在本月的排 名职位，并估计打算这两个排名向量之差的分项绝对值之和，从而代外行业轮动速率。 当某一行业的排名从整个行业的前 50%变动为后 50%时，外白这个行业的行情持 续性偏弱，若短期内大个别上势行业都存正在这个题目即意味着市集的轮动速率过 疾。因为申万二级行业指数共计 124 个，咱们可能简陋的理会，若上月涨跌幅排 名前 20 的行业正在本月整个掉到后 50%，即行业排名均匀调动大于等于 60，那么 行业轮动指数就正在 1200 把握的程度。 下图展现了滚动 3 个月的申万二级行业轮动速率指数，不难看出从 2012 年今后 行业轮动的速率集体处于震荡中。然则从 2021 年四时度今后滚动 3 个月的申万二级行业轮动速率指数仍然赓续处于高位（大个别工夫等于或者超越 1200 的水 平），截至 2024 年 12 月底，滚动三月的轮动指数为 1237.33，相较于前两月连 续上升且照旧高于史乘中位数。
下面咱们对终年的分阶段走势举行复盘： 1 月，因为 23 年 12 月经济数据不足预期激励市集扫兴心情，叠加小盘指数赓续 下跌加剧投资者错愕，全市集普通下跌。盈利板块承接避险资金流入，银行（6.17%） 和煤炭（6.67%）体现相对持重，成为唯二录得正收益率的行业。 2-3 月，前期扫兴心情根基出清，市集正在一系列计谋利好刺激下逐步修复。2 月 6 日中间汇金司告放大 ETF 增持周围，并将赓续加大增持力度，同日证监会暂停新 增转融券周围。跟着投资者心情逐步好转，滋长股、科技股等板块迎来修复，权 益市集集体回暖。受“两新”计谋刺激，通讯（24.60%）、汽车（18.88%）、电子 （17.69%）等板块体现上劲；有色金属（23.70%）则受益于美联储降息预期促使 邦际金价上涨，也迎来短暂行情。 4-5 月，市集进入震撼调理阶段。4 月 12 日，新“邦九条”正式公布，同日证监会 公布《闭于庄厉推广市市轨制的观点》，再度激励市集顾虑，微盘股遭遇冲锋。虽 然 5 月初众地公布优化调理房地产计谋，5 月 17 日央行更是揭晓了打消房贷利率 计谋下限、低落购房首付比例、下调小我住房司积金贷款利率三条重磅新政，但 市集经济苏醒预期再次走弱，5 月 PMI 重回隆替线%）再次占优，传媒（-12.60%）等小市值行业则明显下跌。 6-8 月，受地产计谋成就不足预期影响，市集心情赓续低迷，全 A 成交额一块走 低，闭键宏观经济数据接连下探也使得权力市集进一步承压。盈利派头一连依旧相对持重体现，纺织衣饰（-18.91%）、农林牧渔（-18.67%）、美容照顾（-18.45%）、 轻工修设（-18.17%）等消费板块则体现较差。
9 月，市集因计谋大幅超预期迎来终年高涨。9 月初至 23 日，盈利板块崭露补跌。 9 月 24 日邦务院消息办召开的消息公布会上，公民银行、邦度金融监视、理总 局、证监会联袂开释一揽子宽松计谋信号，得胜旋转市集预期。9 月 26 日的中间 政事局集会再度上化预期，点燃市集心情，场外资金加快涌入。全 A 成交额由 9 月 23 日的 0.55 万亿一块攀升至 9 月 27 日的 1.46 万亿，9 月 30 日更到达 2.61 万亿。9 月整个 31 个申万一级行业均录得正收益率，此中非银金融（36.63%）、 房地产（36.22%）、估计打算构（34.93%）等行业涨幅排名居于前线。 10-12 月，市集冲高回掉队再次进入震撼区间。10 月 8 日全 A 成交额打破 3 万亿 大闭，但因为当日的邦新办公布会以及随后 12 日、17 日的公布会推出的增量政 策不足预期，市集崭露接连回调。叠加特朗普上台带来的环球经济不确定性增进， 市集心情集体偏审慎，目标恭候后续计谋的落地境况。本阶段美容照顾（-11.52%）、 食物饮料（-8.39%）等行业受消费根基面承压拖累集体体现不佳；房地产（-7.56%） 因为前期计谋边际效应削弱及需求端开释不敷也崭露下跌；商贸零售（18.25%）、 电子（14.24%）则受益于消费季影响与邦补计谋救援排名靠前。
正在 2021 年 8 月 12 日公布的讲述《非线性性价比股债轮动组合》中，咱们构修了 基于股息率的股债性价比目标 DIV_Y，然后提出了一种基于性价比目标分位数非 线性变换的股债设备计谋，使得计谋正在股票性价比高时坚定加仓，正在性价比低时 则较为审慎。
2024 年 20\80 固定权重股债基准组合区间年化收益率为 9.28%，而非线性轮动 组合（参数 n=4）因为股票设备权重较高，收益率更高少少，完毕 10.61%的收益 率，略微制服基准，月度胜率 50%。然则从危机程度看，基准组合最大回撤仅有 2.68%，年化震荡率 4.95%，而非线性轮动组合震荡率到达 22.63%，最大回撤达 到 17.08%，而且正在 6-8 月根基从来处于下行形态。总体看非线性轮动组合体现并 不优劣常理思。 2024 年 A 股估值总体处于低位，而且长端利率也赓续下行且正在史乘低位，股债 性价比目标大家处于史乘 90%以上的分位点，是以组合会赓续设备较高比例的股 票。这导致正在 9 月的 A 股反弹之前，非线性股债组合透露了过众的危机正在股票上， 导致较大的震荡和回撤。实质上，2024 年今后咱们估计打算的性价比目标都处于史乘 较高的职位，而市集从来没有触底大涨，目标犹如有失效的迹象。咱们以为原始 的股债性价比目标界说办法切实有少少题目和改革的空间。咱们之前界说的股债 性价比是万得全 A 指数股息率减去 10 年邦债到期收益率。这里的股息率是由过 去 1 年股息除以目今指数总市值获得的，分子端的股息是史乘数值而并不包蕴未 来预期。正在近几年市集对永恒扫兴，经济伸长预期下行的布景下，股票结余预期 以及股息预期应当是比史乘数值要低的。咱们应当正在估计打算股债性价比时思考到这 种结余和股息伸长预期的下行，云云一来 2024 年股票性价比就不会正在这样高的 职位，从而组合中也会低落股票权重。别的，从环球设备的角度看，A 股相对债 券的性价比能够也要思考环球利率程度。假使中邦利率较低，然则海外譬喻美债 利率处于高位，那么 A 股的相对性价比能够也必要向下调理。后续咱们会从这两 个角度对股债性价比目标举行改革。
咱们拣选申万高市盈率和低市盈率指数动作滋长和代价派头的代外，从技艺面、 邦内滚动性、海外滚动性以及股市反弹期等角度拣选了 6 个对滋长代价轮动具有 预测力的因子，并通过布局化的法子合成单因子信号，构修了众维布局化滋长价 值轮动模子。的确可参考 2022 年 8 月 5 日公布的深度讲述《派头轮动系列七： 众维布局化滋长代价轮动模子》。 2024 年计谋体现较为优异。计谋年化收益率为 55.66%（同期基准为 16.90%）， 逾额净值年化收益为 35.71%，计谋大幅制服基准。另外，计谋逾额净值的收益风 险比到达 2.34。计谋正在 2024 年的 12 个月份中，有 8 个月份制服基准，2 个月份 与基准持平，2 个月份跑输基准。截至 2024 年 12 月 31 日，模子给出滋长派头 占优的见地。
岁首的 1 月份股市大幅下行，模子 12 月底提前给出代价信号，规避了大幅下跌。 1 月底，模子中市集反弹期信号以为股市性价比极高，若反弹滋长派头希望占优， 是以缉捕到 2-3 月的滋长行情。4 月，模子中滚动性和动量因子看好滋长派头延 续，但实质上反弹完结市集转向代价派头。随后模子有所调理，5-6 月都是平衡信 号。7 月模子再度看好滋长，但对 8 月给出了转向代价的信号。这闭键是由于 7 月末滋长有一波大幅反弹导致两月动量转向滋长，市集拐点期目标以为股市性价 斗劲高且派头具有反转性是以看好代价派头，精确缉捕到了 8 月派头。随后 9-12 月，模子再次看好滋长，这闭键是因为美债利率总体处于下行趋向，而且市集拐 点期目标看好市集和滋长的反弹。最终 9-11 月切实是滋长占优，然则 12 月下旬 发轫市集危机偏好下行代价发轫占优。总体来看，模子 2024 年缉捕到了大个别 的滋长代价派头走势，但仍然有改革空间，譬喻基于股债性价比目标的市集拐点 期信号能够拓展，纳入从技艺面超跌等其他维度的至极反弹剖断。别的，目今模 型还不行纳入目标不行显示的如计谋调动、突发事变等身分，这方面若何改革还 必要进一步研究。
咱们拣选申万大盘和申万小盘指数动作巨细盘派头的代外，从派头趋向和派头拐 点两个角度寻找了对巨细盘轮动有逻辑和实证注解力的目标，囊括技艺面、滚动 性、经济伸长、市集拐点、派头相对闭怀度拐点等，然后构修了巨细盘轮动模子。 的确可参考 2023 年 1 月 20 日的深度讲述《基于拐点+趋向的巨细盘轮动酌量》。 2024 年计谋完毕了肯定的正逾额。计谋区间年化收益率为 16.18%“（同期基准为 8.99%），逾额净值年化收益为 7.59%，总体例服基准。另外，计谋逾额净值的收 益危机比到达 0.84。计谋正在 2024 年的 12 个月份中，有 6 个月份制服基准，1 个 月份与基准持平，5 个月份跑输基准。截至 2024 年 12 月 31 日，模子给出小盘 派头占优的见地。
岁首的 1 月份股市小微盘派头大幅下行，模子 12 月底提前给出大盘信号，规避 了大幅下跌。1 月底，模子中市集反弹期信号以为股市性价比极高，若反弹小盘 派头希望占优，是以缉捕到 2 月的小盘反弹行情。随后的 3-6 月市集都是大盘风 格占优，闭键布景是“邦九条”、市市章程变动等计谋公布，看待小微盘派头有直 接利空。但这段工夫模子从滚动性较优以及地产数据下行角度一连总体看好小盘， 崭露了少少回撤。正在随后的 7-12 月份，因为滚动性较优、市集拐点期看好反弹， 模子仍然赓续看好小盘，这导致 8 月剖断毛病，然则跟着 9 月下旬发轫的市集反 弹，小盘派头迎来大幅上涨，模子正在 9-11 月均剖断精确。然则 12 月下旬市集再 度下行，派头切向大盘，模子剖断毛病。 总体来看，24 年巨细盘轮动模子剖断的胜率不高，模子有改革空间。此中斗劲重 要的一个身分是模子无法反响计谋变动这种目标难以缉捕的身分，譬喻正在 24 年 上半年跟着“邦九条”的公布、ST 股票市市章程变动，资金偏好急迅变动，小盘 特地是微盘股纷纷被扔售，市集集体派头也切向大盘。为了应对这种景遇，咱们 能够思考正在模子中增进一个计谋维度，而且考试爱护一个计谋数据库，将差异类 型的计谋照射到利好小盘仍旧大盘上去，从而让模子特别周密的缉捕派头定夺因 素。
期权是市集投资者紧张的投构和危机、理用具，看待优化市集布局、加快新闻流 动和加上理性投资、理具备紧张功用。正在期权营业上风和投资者布局等身分的引 导下，市集上的收益危机新闻更能够优先反响正在期权市集而非现货市集上。此前， 咱们基于期权市集新闻，分散从期权“量”和“价”两个维度启航，弥漫发掘投 资者心情，并运用期权市集新闻的“前瞻性”和差异期权产物供应新闻的差别构 制了相应的巨细盘择时和轮动计谋。的确可参考 2023 年 7 月 19 日的深度讲述 《基于期权新闻前瞻性的市集察看和巨细盘轮动计谋》。 咱们分散拣选中证 1000 指数和沪深 300 指数动作小盘和大盘派头的代外，构修 了日度和周度巨细盘轮动计谋。2024 年今后计谋体现不尽如人意，日度计谋众空 年化收益率为 0.80%，众头年化收益率为 9.34%（同期基准为 8.55%），相看待 基准的年化逾额收益率为 0.71%，逾额收益的年化震荡率为 7.93%、最大回撤为 6.27%，计谋小幅制服基准。
回忆 2024 年，岁首，正在资金面压力下，市集集体下行，高股息体现相对优异，带 动大盘股相对占优；其后，市集引来超跌反弹，弹性更高的小盘股相对占优；然 而正在这一阶段，咱们的模子反而是先看好小盘、后看好大盘。 就其原故而言，咱们以为：一方面，巨细盘轮动计谋缉捕的是期权投资者之间的 心情差别，正在市集集体同步性较低的情况中特别合用，正在本年股市趋同性加疾、 A 股巨细盘心情分解不昭彰的境况下，投资者之间的心情差异不昭彰导致模子出 现了误判；另一方面，期权新闻巨细盘轮动模子信号切换过于频仍，可能缉捕短 期心情变动的同时缺乏对永恒身分的考量，导致正在市集趋向昭彰的岁月模子发生 了肯定的回撤。 正在另日，咱们也会进一步对模子举行迭代和改进，以使其可能适合差异的市集环 境。
正在轮动计谋众样化确当下，新闻传达速率加疾，投资者更锐利地反响市集变动， 使得行业轮动计谋的上风削弱。市集情况的赓续变动下，构修高胜率、上适合性 行业轮动计谋的难度不绝晋升。正在对闭连模子的赓续跟踪中，咱们也正在不绝研究 这些模子中存正在的题目和能够的改革办法。如突发事变难以被模子提前缉捕到， 咱们可能做的是尽量早的识别趋向的发生；如根基面维度，咱们用一个目标决断 全部行业根基面的办法是否存正在偏颇？又如市集上差异资金见地能够存正在差异， 若何从差异资金中缉捕最有用的新闻？ 兴证金工团队另辟门道，归纳技艺面、根基面、资金流维度的新闻，并进一步引 入宏观数据公布日效应，构制了一个高胜率、持重型行业轮动计谋。的确可参考 2024 年 4 月 9 日的深度讲述《差异和共振直击行业轮动痛点》。 模子构修于 2024 年岁首，2024 年今后轮动众头年化收益率为 7.35%，众头盈亏 比到达了 2.74，同期基准（申万一级行业等权）为 6.19%，逾额收益 1.71%；策 略正在 2024 年的 12 个月份中，有 7 个月份制服了基准。
2023 年今后，正在宏观情况的不绝变动、市集热门的赓续切换下，浩瀚行业轮动模 型纷纷失效，而本文构制的行业轮动计谋可能较好地适合市集。咱们进一步对样 本外计谋阶段性回撤的原故开展说明。 2024 年 1 月至 2 月初，正在市集集体预期扫兴和上市司监市值、理侦察等计谋的 促使下，高股息板块涨幅相对占优，咱们的模子也众次设备了钢铁、煤炭、房地 产等高股息板块，计谋岁首体现优异。2024 年 2 月至 3 月中旬，市集集体超跌反 弹，TMT 板块相对领先，咱们的模子也实时设备了 TMT，至 3 月下旬盈利和资源 板块受计谋影响占优，但咱们的模子仍设备了较高比例的 TMT，是以小幅回撤。 2024 年 4 月中旬至 5 月下旬前期太甚扫兴心情缓解，叠加外资大幅流入，市集回 暖，地产链受益于计谋领涨，5 月下旬此后市集缺乏昭彰主线 月的收益也是以受限。 2024 年 11 月份，市集预期提振消费或将成为后续稳伸长计谋核心发力偏向，商 贸零售、纺织衣饰等消费板块领涨，板块的上涨更众由短期心情驱动，咱们的模 型未能实时缉捕到这一轮消费行情，导致计谋小幅回撤。
集体来看，2024 年行业轮动跑输闭键原故正在于市集的热门行业切换速率照旧较 疾，目今模子中的技艺面和资金流因子都是基于史乘数据对行业打分，纵使咱们 将频率提到周度照旧难以全部避免热门切换带来的回撤（如 2024 年 2 月估计打算构 涨幅超 15%，正在 3 月则转为负收益，3 月模子持仓中有估计打算构），察看热门的切换 的原故（有时是由于突遇计谋司布，有时是由于短期涨的过疾激励的技艺调理） 并举行事前过问是后续必要处理的题目，咱们思考用日度或者日内高频数据举行 监控并正在触发阈值后过问。
咱们基于中证 500 股指期货构修净值化计谋，并将其动作固收加计谋的“+”端， 一方面临标的资产赓续的高扔低吸能供应肯定的营业性收益，另一方面股指期货 的贴水能带来一个别的收益增加，于是正在震撼市和弱中该计谋一般能跑跑赢守旧 的权力资产，获取不错的相对收益，然则当市集大幅上涨时计谋能够会跟不上指 数自己。计谋的确可参考 2024 年 1 月 29 日公布的深度讲述《固收加系列二》。 2024 年计谋体现较为优异，运用中证 500 股指近月合约构修净值计谋的年化收 益率为 13.63%，收益震荡比为 0.54，最大回撤为 13.16%；运用中证 500 指数构 修净值计谋的年化收益率为 6.65%，收益震荡比为 0.29，同期中证 500 指数的年 化收益为 5.42%，收益震荡比为 0.19，最大回撤为 19.90%，能够看到无论是运用期货仍旧运用指数或 ETF 构修计谋，相较于指数均能获取稳固的逾额收益。值 得注意的是，正在 9 月底市集神速上行的岁月，计谋跟不上指数的体现，这也是净 值计谋的特质。
咱们将上文构制的净值计谋动作固收加的“+”端，扶植计谋仓位占比为 10%， 固收端（运用新归纳家当指数取代）仓位占比为 90%，同时思考到净值计谋资金 占用较低（期货为确保金营业），咱们将糟粕资金购置钱银基金举行资金、理，最 终构修了基于中证 500 的固收加计谋。 正在 2024 年运用中证 500 股指期货近月合约构修固收加计谋的年化收益率为 8.58%，年化震荡率为 2.60%，最大回撤为 1.35%，集体体现优异。集体来看， 净值计谋动作固收加的“+”端集体体现稳固，遵循史乘体验，只消避免正在神速趋 势上行的市集中运用该计谋，均能获取较好体现。
若何缉捕市集趋向，规避和、理组合至极尾部危机是投资者从来闭怀的题目。从 逻辑上说，咱们能够将股市趋向或危机分为可预判以及无法预判两类。看待可预 判危机咱们能够通过构修主动择时模子来规避，而看待无法预判的危机则只可通 过被动的风控计谋如止损来应对。咱们从趋向型目标和至极拐点型目标两个维度 去寻找逻辑和实证上对 A 股趋向和拐点真正有注解和预测力的目标，思考差异指 标趋向或至极形态预判的有用刻日，并构修主动风控与择时模子。 然后咱们运用股票择时信号去调理股债组合中股票权重，构修了固收加组合。具 体来说，咱们以 10/90 股债组合动作基准。假使合成择时模子信号为做众 1，则 股票权重降低到 20%。若择时信号为做空-1，则股票权重低落到 0%。其余境况 权重稳定。咱们用万得全 A 代外股票，中债归纳家当总值指数代外债券。的确可 参考 2024 年 8 月 7 日的讲述《若何缉捕 A 股市集趋向与至极拐点？》。 2024 年计谋体现较为优异。计谋年化收益率为 11.92%，高于基准 8.83%的年化 收益率。然则从危机角度看，计谋组合最大回撤 2.11%，高于基准 0.77%的最大 回撤。从绝对收益角度看，本来基准组合的体现仍然格外优异，这闭键是因为 24 年是债券大牛市。
从组合权重变动看，闭键有两段工夫超配股票，分散是 1 月下旬至 3 月，以及 9 月中至 11 月中旬。其余时段计谋组合与基准组合权重好像。这两段超配股票的时 段都是因为负向泡沫目标给出了技艺面超跌的信号。正在岁首小微盘大跌工夫，1 月 17 日模子提示崭露超跌，是以组合左侧加仓股票，正在 2 月初市集反弹前崭露了一 些回撤。别的正在 9 月 11 日模子再次提示市集崭露超跌，组合再次加仓股票，随后 股市大涨，给组合供应了少少逾额。
归纳来看，2024 年拐点趋向固收加组合体现相当不错，也缉捕到几次股市的反弹 构会，但目前组合构修还没有思考债券的择时，24 年债券牛市中纵使不加仓股票 组合也有不错的体现。后续咱们会考试改革，思考遵循债券走势来调理组合久期， 若看好利率下行则持有长期期债券，利率上行则持有短久期债券举行防御。
咱们以为 2025 年权力资产上涨概率较大，接下来咱们将从根基面、A 股性价比 以及目今与史乘的好似度开展说明。 起首从根基面视角说明，咱们以为 2024 年经济仍然触底，本年希望上行，且正在 滚动性宽松的布景下，股市易涨难跌。2024 年 9 月召开的中间政事局集会昭彰指 出要有用落实存量计谋，加力推出增量计谋，悉力告竣终年经济社会发达目的任 务。从四时度经济数据来看根基面有所修复，固然目今稳伸长压力仍然较大，要 提振内需后续仍需增量计谋加码。从滚动性视角说明，估计 2025 年滚动性将持 续宽松，当钱银计谋外现功用时，不光有助于经济事态好转，企业的筹办情况得 到刷新，还能有用增上市集信念。
从性价比目标看，股票目今仍然具备较高设备代价。咱们界说股票和债券的相对 性价比为两者各自潜正在收益程度的差值，分散用 DIV 和 Y 代外万得全 A 指数股 息率和 10 年邦债到期收益率，界说基于股息率的股债性价比目标为： _ = 咱们估计打算了性价比目标 DIV_Y 正在每个时点所处的滚动 4 年史乘分位数程度 Q。并 且为了更好地杰出性价比目标正在至极取值时的特质，咱们对性价比分位数 Q 做非 线性变换取二次幂。从下图能够看到，正在史乘上众次市集大涨前，譬喻 2008 年 12 月、2015 年 12 月、2019 年 1 月和 2020 年 3 月，股债性价比目标都处于历 史较高的职位。 截至 2024 年 12 月 31 日，股债性价比分位数目标正在 99.4%分位点，处于史乘相 对较高的职位，外白股票具有较高设备代价，上行空间较大。
目今与史乘的好似性见地对 2025 年权力资产体现不扫兴。遵循咱们好似性模子 的测算，目今宏观形态好似的结论斗劲混沌，全部史乘时辰与目今的好似水平均 未超越 90%，此中能够看到 2019 年岁首和 2016 岁首的形态与目今的经济情况 好似度相对较高。参考好似时段外里部危机寻事相对增加，前期经济都有较大下 行压力“（2015 年通缩且企业利润下滑，2018 年经济数据周密下行），然则股市后 续集体体现较好，无论是 2016 年 2 月之后仍旧 2019 年 1 月之后，市集均正在经 历底部之后赓续反弹。是以，正在宏观好似维度咱们以为正在 2025 年股票市集集体 有上动作力。
咱们以为巨细盘派头正在 2025 年能够相对平衡，存正在阶段性占优景遇。回忆史乘 会察觉，A 股巨细盘的轮动具有永恒特质，但正在短期也有由于特定催化身分崭露 转换。永恒的经济伸长布景、财富发达周期、稳伸长计谋、宏观滚动性、构构持 仓举止等身分能够都影响巨细盘的相对占优境况。 从经济根基面看，永恒来看地产投资增速与巨细盘相对净值走势总体格外一概。 正在目今时点地产数据仍然没有复原的迹象，估计总体依旧低位，相对利好小盘风 格。别的，正在经济仍然弱苏醒的布景下，估计宏观滚动性将处于相对宽松形态。 从下方图外能够看到，2024 年今后 1 年期邦债利率赓续下行，截至 12 月 31 日 到达 1.02%邻近，讲明市集对 25 年央行宽松的预期是斗劲弥漫的。高滚动性环 境相对利好小盘派头的体现。
另一方面，巨细盘派头与股市资金布局也有直接闭连。从逻辑上说，构构投资者 自然偏好大盘少少，这有几方面的原故。囊括滚动性角度大资金很难全买小盘， 投研力气也很难掩盖整个几千只股票，别的风控哀求也会使得倾向大盘是自然的 拣选。总体看，以司募基金为代外的构构流入资金越众，相对越利好大盘派头。 2023 年今后，新创办偏股型司募基金份额昭彰走低，2021 年新创办了 2.1 万亿 份，而 2023 年低落至 0.32 万亿份，2024 年也大约新创办了 0.32 万亿份。然则 从下方图外看，近几个月司募新发行有所复原，此中 24 年 11 月单月就新创办了 1090 亿份。正在我邦经济企稳布景下，外资也希望发轫流入。是以大盘派头也有占 优的能够。 归纳来看，咱们以为 2025 年滚动性相对宽松，经济弱苏醒有利于小盘派头。然则 构构资金占比希望增进，会对大盘派头起到促使功用。终年派头能够不会大幅偏 向某一派头，相对平衡且存正在阶段性切换的能够。
咱们以为滋长派头正在 2025 年希望相对占优少少。从史乘上看，滋长代价派头的 相对走势与滚动性的松紧亲密闭连。滋长派头看待利率端相对敏锐，宽松的滚动 性情况下滋长派头往往占优。实质上，看待 A 股滋长代价派头注解力最上的身分 之一便是以美债利率为代外的环球滚动性调动。近年来 A 股代价滋长派头的相对 体现与美债短端利率走势格外一概。譬喻 2015 年后美联储进入加息周期，从来 到 2018 岁尾都是代价派头占优。2019 岁首美联储进入降息周期，从来到 2021 岁尾都是滋长派头占优。而 2021 岁尾之后美联储再次进入加息周期，到 2023 年 11 月之前均是代价派头占优。 截至 2024 年 11 月，美邦 PCE 同比数据仍然从 2022 年 7%以上的高点低落至 2.44%，慢慢靠近美联储通胀目的。目今美联储仍然正在降息周期中，2025 年估计 利率不会大幅上行，而下行能够性更大，正在此布景下 A 股滋长股不再受到估值压 制，相对占优概率大。
从邦内滚动性角度看，目今邦内仍然处于弱苏醒阶段，截至 24 年 11 月中邦 CPI 同比仍然正在 0.2%的低位耽搁，这反响了总需求的不敷。别的，我邦邦债利率也趋 势下行，截至 12 月 31 日 1 年期邦债利率仍然到达 1.02%邻近，讲明市集看待未 来央行宽松预期仍然相等弥漫。
瞻望 2025 年，邦内滚动性咱们以为将处于较敷裕情况，更众的宽松计谋救援依 然能够预期。从海外滚动性看，美联储 2025 年仍然处于降息周期，海外滚动性不 是滋长派头的压制身分。从市集危机偏体面，2024 年 9 月后市集换手率昭彰回 升，2025 年希望赓续，相对利好滋长派头。归纳来看，2025 年滋长派头相对占 优概率大，然则不排斥短期危机偏好震荡带来的代价占优行情。
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